首航节能5月17日晚间公告,公司拟以自有货币资金800万元港币在香港投资设立全资子公司。香港子公司拟经营销售首航节能空冷、光热发电、海水淡化产品。

   　 主要观点:

  　  1、香港子公司成立利好公司高毛利管束产品出口。

 　   由于公司目前在国内和国外的产品销售的差别明显,同时公司为了控制海外销售的风险,在国内外销售产品上作了较大的区分。国内主要通过做电站空冷工程,国外主要销售空冷核心产品管束,因此,从管束占整个销售的占比可以看出公司在海外销售的情况。

 　   从公司可查的财务数据来看,2011年、2012年公司管束占整个销售收入的占比分别为15.19%和4.12%,但是管束利润占整个利润的比重2011年和2012年分别为25.95%和6.93%。主要是由于管束出口的毛利率远高于国内空冷系统的毛利率,从公司财务数据来看,公司2011年和2012年管束的毛利率分别为53.21%和46.07%,而同期空冷系统的毛利率分别为26.77%和26.85%,管束的毛利率远高于国内电站空冷系统。

   　 公司近几年的海外业务一直在稳步推进。公司2009年获得合同额约1.1亿元的伊朗空冷项目;2011年再次获得合同额约3,850万元的伊朗空冷项目和合同额约459万元的STV4&5Cleveland空冷项目。公司目前海外业务部门配备了近20人,主要通过代理方式来拓展。以前,由于公司对海外市场的把握能力还有待加强,公司对海外市场的项目采取相对保守的态度,只有对毛利率高而风险水平较低的项目公司才会积极参与,因此公司海外业务占比还较低。但是,随着公司香港子公司的成立,公司后续管束的出口量将相应增大,此外公司还积极通过IHW建立的客户关系来开拓欧洲市场。管束等高毛利产品出口的增加将进一步改善公司的产品结构,提升公司的盈利能力。

  　  2、光热发电和海水淡化海外市场空间广阔,国内国外同时布局驱动新产品业绩爆发。

   　 中国与国外的海水淡化发展的进程还有较大的差距,按照我国目前已经建成的海水淡化的装置容量,只占全球海水淡化装置容量的1%,而同期沙特22%、美国13%、欧洲15%,与世界海水淡化主要推行国家的差距还较大,同时也意味着我们的海水淡化还有非常大的发展空间。

    　为了解决居民日常用水和工业用水的需求,最新出台海水淡化十二五规划提出到2015年实现海水淡化产能220~260万m3/d的目标,海水淡化原材料、装备制造自主创新率达到75%以上,把2005年《海水利用专项规划》提出了到2020年实现海水淡化产能250~300万m3/d的目标大幅提前。按照我国的《海水淡化科技发展“十二五”专项规划》,预计到2015年,我国海水淡化能力可望达到每日220-260万吨。海水淡化装备制造的产值将达到每年75-100亿元,如果将淡化工程运营、供水管网建设等相关产值一并计算,总产值还将成倍增加。

    　从目前时点来看海水淡化的市场空间国外远大约国内,全球来看,2010年全球海水淡化的工程总投资额已经达到340亿美元,并将保持每年15%-20%的增长速度。在全球水资源短缺因素的驱动下,预计2015年全球海水淡化的市场容量有望达到700-950亿美元,市场空间巨大。

   　 我国目前光热发电还处于启动阶段,虽然我国定了“十二五”建设100万千瓦光热发电站的战略目标,但是由于扶持政策迟迟没有出台,因此100万千瓦光热电站的规划目前只有少数的试验性的MW级以及以下的机组建成。随着一些行业十二五规划的陆续出台,光热发电的扶持政策也处于出台的临界点,政策的出台将催生国内光热市场的快速启动,而首航节能目前作为国内光热发电最为纯正且稀缺的投资标的必将受到市场的积极关注。

   　 从光热发电投资和规划来看,其全球性的特征更加明显,无论是从已经建成还是规划建成的数据来看,国外的市场空间更加广阔。西方多个国家陆续制定了相关的扶持政策支持光热的发展,随着这些政策的陆续兑现,从2007年开始,全球光热发电年新增装机容量成倍增长,到2011年全球光热装机容量达到1300MW,在建3000MW,主要集中在美国和西班牙。根据国际能源署(IEA)预测,到2015年全球光热发电累计装机将达到24.5GW,五年复合增速为100%。在已经并网的电站中,美国占40%,西班牙占53%。在规划和在建装机中美国占56%、西班牙占24%、中东占8%。

    　随着首航节能香港子公司的成立,公司海外业务的开拓将进入到一个新的发展阶段,特别是在光热发电和海水淡化等国外市场更加成熟的新业务方面,公司有望在2013年即获得订单突破,为公司后续营收的快速增长奠定坚实基础,同时随着公司项目经验的增多也将“反哺”国内市场的开拓。

   　 3、空冷奠基,光热发电和海水淡化业绩爆发期,公司第二波快速增长启动在即。

  　  公司自2006年进入电站空冷行业以来,依靠技术研发和积极的市场开拓取得快速发展,实现了超过行业平均增速的业绩增长。公司产品覆盖直接空冷系统和间接空冷系统的全部系列,包括迄今为止全球单机容量最大的2×1000MW直接空冷系统。根据公司招标、投产等信息进行的统计并经中电联科技开发服务中心有关专家的确认,以2008年至2010年我国135MW以上规模的电站空冷系统为标准,公司在大型电站空冷系统的国内市场占有率从2008年的1.57%迅速提升到2009年的11.11%,并进一步提升到2010年的22.44%;所签订单从2007年的930MW提升到2010年的5,340MW,增加了474%。公司2011年新签订单达8450MW,新签订单占国内市场达34%,占据市场第一的位置,公司用6年时间实现了公司从新进入者到领军者的华丽转变。

   　 随着公司占据电站空冷第一的位置,公司后续空冷业务将保持一个稳步增长的态势。短期来看,扣除一季度的收入,公司现有在手订单在18亿多,基本保证公司2013年全年业绩保持30%左右的稳步增长。随着公司空冷订单的陆续签订以及公司新培育业务:光热发电和海水淡化等进入政策出台临界点以及订单获取阶段,公司在空冷业务保持稳步增长的情况下,公司新业务的放量将催生公司业绩发展步入第二波快速增长,公司后续成长性兑现催生公司估值和盈利的提升可期。

    　我们延续对公司整体的判断逻辑:电站空冷业务保证公司近几年业绩的稳步增长,是公司持续发展的基础和稳压器,保证公司目前价位具备好的安全边际;而海水淡化以及光热发电等新兴业务如果2013年能在政策上有重大突破并获得订单,从2014年后将成为公司新的增长点,两个行业的市场空间远大于现有行业,将提升公司未来业绩增长和估值水平。

   　 我们测算公司2013、2014和2014年的EPS分别为0.85元、1.05元、1.33,对应的PE分别为25.1、20.3和16.0,公司目前在A股节能板块中估值较低,具备较高的安全边际,后续的海水淡化、光热发电的政策出台和订单的获取以及后续投资、并购的推进将有效提升公司估值和盈利,公司2014年和2015年业绩超预期概率极高,将成为公司股价上涨的重要催化剂,维持“强烈推荐”评级。